引言：2018年上半年，地缘政治、贸易保护主义频发，进而推动了波动率回升，市场开始告别单边上涨行情。全球经济依然处在复苏步伐当中，部分经济体出现放缓迹象；我国也在“旧经济”向“新经济”转型的过程中面遇到了许多的机遇和挑战。在这样的复杂环境下该如何把握2018年下半年的投资机会？怎样做好资产配置？

投资要点

2018下半年全球宏观展望：发达国家经济体经济增速放缓：今年以来，全球经济复苏的步伐有所放缓，但美国经济依然表现的较为突出，在税改和放松监管的政策下，美国经济基本面持续向好，就业市场接近饱和。而欧元区今年经济增速放缓较为明显，制造业PMI连续6个月不及预期。特朗普的贸易保护主义对全球的出口贸易都形成了一定打压，是掣肘经济复苏的一个核心因素。而在美联储鹰派加息，其他国家央行难以等量级跟进的情况下，美元指数今年有所反弹，且预计下半年美元指数仍会维持在高位。

2018下半年国内宏观展望：从增速到质量的关键转变期。进入2018年以来，随着全球贸易局势紧张以及部分宏观数据的回落，市场对于国内经济的担忧也逐步显现。但我们认为，经济韧性依然存在，市场较为谨慎。中美贸易摩擦、二季度的经济需求下滑、企业信用违约、融资活动紧缩等都对市场整体情绪造成了扰动，也使得市场普遍出现了对于经济的悲观预期。就国内而言，现在并非应当关注绝对增速，而是应该从质量的角度来看国内经济由“旧经济”向“新经济”的转变过程。

资本市场：A股方面，上半年走势低迷，下半年谨慎乐观。2018年上半年指数显现先扬后抑，走势低迷。年初大盘一度在银行、地产等权重股带动下迎来一波强势上涨，最高达到3500点之上，但随着中美贸易摩擦、美国加息等事件影响，市场情绪避险情绪升温，大盘高位回落，指数一路震荡下行，连续多月出现回调。展望下半年，经济增速总体平稳，可能继续稳中缓降，虽然中美贸易摩擦仍然悬而未决，但我国进一步深化改革开放，同时积极推进扩内需政策，加上改革政策的持续推进，有助于推动经济平稳运行；货币政策继续稳健中性，但可能会适时灵活应对，而积极的财政政策可能在下半年有所发力。所以我们对下半年行情保持谨慎乐观，三季度有望逐步迎来震荡反弹机会，而随后，随着市场风险偏好的回归，市场将逐步走稳。

美股方面，今年上半年美国的几大股指呈现出冰火两重天的局面，尽管有贸易战和加息的压力，但科技股已经收复全部失地，罗素2000指数和纳指均创新高，但道指却持续下挫。在“美元荒”的背景下，今年以来，数据年化后的流入科技股的资金规模超过了350亿美元，在美联储持续紧缩，资本回流美国的情况下，资金在撤离新兴市场，流回美国。展望未来，美股下半年仍难有指数行情，以基本面盈利增速推动的结构性行情为主，因此建议挑选有持续业绩支撑的科技龙头，以及可能受到特朗普二次税改利好的成长类绩优股。

港股方面，港股1月延续了去年的强势，但在2月过后走出了较为震荡的行情，近期由于贸易战的影响，出现了较大幅度的回调。目前恒指依然处于价值洼地，在配置上有低估值的吸引力，但在全球股市波动率抬升，宏观风险未完全释放的基础上，建议配置一些偏防御性的板块，如消费板块，以及目前估值较低、且受到人民币贬值利好的出口企业。

债市方面，2018年上半年以来，央行在维护公开市场流动性起到了重要的作用。虽然在二季度货币政策报告中稳健中性货币政策的描述没有发生改变，关于流动性表述的变化也正式从"保持流动性合理稳定"变为"保持流动性合理充裕"。在外冷内不那么热的格局下，央行需要宽货币、紧信用来保持流动性的合理稳定、刺激内需并达到同时兼顾金融去杠杆的目的。货币政策的大方向不会改变，阶段性宽裕会更加频繁出现，未来央行会运用更多工具去维持流动性稳定。7月份定向降准除了释放边际宽松信号以外，更体现了放松汇率的态度。未来人民币对美元的进一步走弱空间打开也有利于缓解此前美债收益率造成我国利率债收益率联动上行的压力。在信用债选择上尤其要注重企业资产负债情况，尽量规避高负债低评级、生产经营转弱的民营企业。

大宗商品市场：黄金方面：美国二季度经济在财政刺激的推动下有望继续上窜，因而中短期来看黄金依然承压。但同时也要看到，长期来看，加息背景下家庭的杠杆成本逐步抬升，对于居民的消费有负面作用。同时，税改的边际力度将逐步放缓，此外贸易摩擦问题同样将潜在威胁美国经济的持续走好。长期来看金价有缓慢上行的动能。原油方面，2018年全球原油需求依旧强劲，IEA近日报告显示，预计2019年全球石油需求将平均每天增加140万桶，到明年第二季度前全球石油日需求量将达到1亿桶。即使回归到100%的减产执行力度整体上也大致抵消伊朗的出口下降以及委内瑞拉的产量下滑，全球原油供给缺口依然存在。因而，在供给依旧偏紧的格局下，我们认为原油有继续维持在高位的动能。

房地产：2018年在房地产严调控背景没有发生根本性转变的情况下，房地产销售增速依然受到限制。随着棚改审批权限上收至国开行总行，预计下半年三四线城市的销售或有所降温，但定向降准仍对房地产有间接地正面作用。此外，我们认为在经济存在下行压力的背景下，政策面不会贸然紧缩。房地产投资方面，销售放缓的传导效用会逐步开始在房地产投资增速上体现出来，土地供应速度已经开始放缓，虽然房企有强烈的补库存的需求，但紧张的信用环境限制了房企的投资开发。

私募股权(PE/VC): 2018年上半年，共发生投资股权项目2282起，总计完成4,874.19亿元人民币的投资，数量与总量均高于去年同期，也从侧面反应了今年的流动性较去年同期有所好转。但在金融去杠杆的监管政策依旧的情况下，近两年股权投资市场募资难问题依旧明显，尤其是对中小机构，资管新规等一系列政策陆续出台，金融机构等作为LP的出资将受到更多限制。VC/PE机构募资难度将持续上升。整体来说，今年私募股权的投资节奏有加快的趋势，且在行业选择中，受到贸易战的倒逼效应，关于“中国制造2025”的高科技领域得到了更多的重视。

资产大类配置建议

本文作者

平安信托 产品策略部 策略研究与投资顾问团队

周锦舜 CFA、沈润 CFA、张一鹤 CFA、何婉婷 CFA